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來源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道

不良資產(chǎn)市場依然廣闊，只是今時(shí)不同往日。

“以往，不良資產(chǎn)處置盈利模式主要靠關(guān)系，從銀行低價(jià)收購不良資產(chǎn)包，再高價(jià)賣給第三方機(jī)構(gòu)賺取差價(jià)。隨著近年參與機(jī)構(gòu)越來越多，銀行賤賣不良資產(chǎn)包的現(xiàn)象越來越少，低買高賣獲利模式不再行得通。”一位不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人郭海（化名）對以往低買高賣的好日子記憶猶新——憑借與銀行、地方政府的良好關(guān)系，他可以用30萬元收購到價(jià)值100萬元的不良資產(chǎn)包，再按50萬元轉(zhuǎn)手賣給第三方機(jī)構(gòu)輕松獲利，但銀行如今報(bào)價(jià)一口氣提高至50萬-60萬元，倒賣幾乎無利可圖。

這未必是一件壞事。在郭海看來，它正驅(qū)動(dòng)國內(nèi)不良資產(chǎn)處置從“靠資源人脈”向“專業(yè)化解風(fēng)險(xiǎn)”蛻變——通過不良資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)化解與資產(chǎn)盤活獲取實(shí)實(shí)在在的資產(chǎn)處置利潤。只是，這也令不良資產(chǎn)處置不但變成臟活累活，更是腦力智力活。

如今，郭海每天都得周旋在法院、困境企業(yè)管理層、各類企業(yè)債權(quán)人、地方政府、律師之間，一方面設(shè)計(jì)能令各方皆大歡喜的不良資產(chǎn)處置方案，另一方面還得與各個(gè)利益方“斗智斗勇”——既要防范困境企業(yè)做假賬瞞天過海，又得提防企業(yè)管理層與第三方相互勾結(jié)“轉(zhuǎn)移”優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)；既要化解企業(yè)有價(jià)值資產(chǎn)在剝離盤活過程所遇到的各種執(zhí)行難，又得想辦法尋找潛在產(chǎn)業(yè)投資者更有效地盤活這些有價(jià)值資產(chǎn)。

專注不良資產(chǎn)處置的吉艾科技集團(tuán)董事長姚慶向記者直言，目前國內(nèi)不良資產(chǎn)處置正呈現(xiàn)三大趨勢：一是從資源型向?qū)I(yè)型轉(zhuǎn)變，即從原先的資產(chǎn)包低買高賣向?qū)I(yè)化解不良資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)博取收益轉(zhuǎn)變；二是從區(qū)域性向全國性演變，即越來越多區(qū)域性不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)觸角正伸向全國；三是從風(fēng)險(xiǎn)化解向產(chǎn)業(yè)重組升級。

“不良資產(chǎn)處置轉(zhuǎn)型征途走起來絕不會(huì)輕松，大家都如履薄冰。”郭海向記者透露，何況還可能“踩雷”不斷。

處置“雷區(qū)”

“近期和同行一見面，聊得最多的話題不是市場前景多廣闊，而是如何避免踩雷。”郭海向記者感慨說。其實(shí)多數(shù)不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)的賬本上，或多或少都有“踩雷案例”與為此所繳的不菲學(xué)費(fèi)。

在他看來，之所以多有踩雷經(jīng)歷，一個(gè)重要原因是無法有效識別困境企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。具體而言，不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)對困境企業(yè)盡職調(diào)查不夠嚴(yán)謹(jǐn)，包括對企業(yè)隱性債務(wù)評估不足，資產(chǎn)盤活過程對施工改造風(fēng)險(xiǎn)判斷不全等，導(dǎo)致非但沒能有效盤活資產(chǎn)，反而讓自己深陷其中。

“但將全部責(zé)任歸咎于不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)，又有失偏頗。”一家不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)總監(jiān)向記者分析說。通常不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)會(huì)聘請專業(yè)律師團(tuán)隊(duì)對困境企業(yè)經(jīng)營狀況與債務(wù)問題進(jìn)行全面盡職調(diào)查，但部分律師為撇清自身盡職調(diào)查不嚴(yán)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)在盡職調(diào)查報(bào)告里加入一條免責(zé)條款，即律師拿到的企業(yè)經(jīng)營狀況與債務(wù)問題均來自困境企業(yè)管理層或大股東，一旦這些財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在造假，與律師團(tuán)隊(duì)無關(guān)。

此外，由于律師團(tuán)隊(duì)都是“后端收費(fèi)”，因此也傾向“粉飾”困境企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以促成不良資產(chǎn)處置交易，賺取相應(yīng)盡職調(diào)查收入。

他直言，一旦不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)“輕信”盡職調(diào)查報(bào)告，就會(huì)在處置過程遭遇各種“雷區(qū)”——比如有人突然拿著蓋有企業(yè)公章的欠條要求兌付，令企業(yè)隱性債務(wù)大增，還有企業(yè)生產(chǎn)線本身存在大量施工問題，需要花費(fèi)巨額資金重新改造，令處置成本大幅超過原先評估值。

“目前，我們對企業(yè)隱性債務(wù)的盡調(diào)，真的是心有余而力不足。”這位不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)總監(jiān)告訴記者。此前他在運(yùn)作三筆不良資產(chǎn)處置過程中，均遇到困境企業(yè)聯(lián)保聯(lián)貸企業(yè)突然上門追債的狀況，所幸其中一家困境企業(yè)因有地方AMC共同參與，通過地方政府協(xié)助迅速阻斷了聯(lián)保聯(lián)貸所引發(fā)的隱性債務(wù)擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)，處置得以延續(xù)，另兩筆都因企業(yè)隱性債務(wù)激增而處于停擺狀況。

在他看來，企業(yè)隱性債務(wù)是“查”不全的。因此不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)以往的操作經(jīng)驗(yàn)，在判斷企業(yè)隱性債務(wù)是否有漏網(wǎng)之魚方面起著至關(guān)重要的作用。比如他們會(huì)仔細(xì)考察企業(yè)存貨、應(yīng)收賬款、商譽(yù)、經(jīng)營性資金流進(jìn)出之間的關(guān)系，判斷困境企業(yè)是否刻意隱藏債務(wù)。

“這份經(jīng)驗(yàn)，就是我們不斷踩雷所繳的學(xué)費(fèi)。”他直言。

處置的學(xué)問

要化解困境企業(yè)隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，一個(gè)有效的解決方案就是讓各個(gè)債權(quán)人大幅削債，提升資產(chǎn)價(jià)值，為困境企業(yè)資產(chǎn)重整打開操作空間。

不過記者了解到，說服各方削債，同樣是一門相當(dāng)高深的學(xué)問。一方面需要不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)全面了解各個(gè)債權(quán)人的“態(tài)度”，比如銀行若對這筆信貸壞賬做了核銷，那么說服它大幅削債的幾率會(huì)比較高；另一方面還要了解地方政府的顧慮，包括是否擔(dān)心企業(yè)破產(chǎn)清算導(dǎo)致大量員工被裁等，只有幫助地方政府解決上述顧慮，才能說服地方政府與各個(gè)債權(quán)人溝通，形成削債方案以確保企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)避免員工被裁。

“事實(shí)上，如何設(shè)計(jì)一整套平衡各方債權(quán)人、債務(wù)人、新投資者、利益攸關(guān)方（包括政府、小業(yè)主、職工）等各方利益訴求的資產(chǎn)重整方案并付諸實(shí)施，才是真正考驗(yàn)不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)的溝通談判與資產(chǎn)盤活能力。”姚慶指出?？紤]到各個(gè)利益方溝通談判耗時(shí)漫長影響困境企業(yè)資產(chǎn)盤活操作效率，目前不少不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)而改走捷徑，即先說服各債權(quán)人同意將企業(yè)有價(jià)值資產(chǎn)單獨(dú)剝離進(jìn)行盤活并創(chuàng)造價(jià)值，再兌付給他們。

不過，這種資本運(yùn)作同樣需要通過法院裁定與地方政府認(rèn)可，若企業(yè)隱性債務(wù)不斷涌現(xiàn)導(dǎo)致債權(quán)人之間博弈加劇，不但會(huì)影響整個(gè)有價(jià)值資產(chǎn)剝離盤活進(jìn)程，還令潛在產(chǎn)業(yè)投資者紛紛避而遠(yuǎn)之。

“過去一年，類似案例我就遭遇兩起。”郭海告訴記者。此前他接觸到一家大型產(chǎn)業(yè)投資者，對一家困境企業(yè)部分資產(chǎn)剝離盤活頗感興趣，但前提是這筆產(chǎn)業(yè)投資需要在48個(gè)月內(nèi)實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目退出。然而，由于企業(yè)隱性債務(wù)突然涌現(xiàn)導(dǎo)致債權(quán)人要求資產(chǎn)重整方案推倒重來，導(dǎo)致上述資產(chǎn)剝離盤活得耗時(shí)2-3年，產(chǎn)業(yè)投資者認(rèn)為資產(chǎn)剝離過程過于漫長無法實(shí)現(xiàn)獲利預(yù)期，最終決定不再參與。

他坦言，如何在隱性債務(wù)突增情況下，說服各債權(quán)人能盡早達(dá)成有價(jià)值資產(chǎn)剝離盤活共識，很大程度考驗(yàn)不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)的應(yīng)變能力——在最理想情況下，若能說服新舊債權(quán)人盡早取得共識，就能最大限度降低司法操作成本（即法院裁決資產(chǎn)剝離），實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)最快盤活，但在實(shí)際操作過程，新舊債權(quán)人的利益博弈迫使法院不得不通過裁定判決實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)剝離，導(dǎo)致整個(gè)資產(chǎn)盤活效率大幅下降，錯(cuò)失很多業(yè)務(wù)發(fā)展機(jī)會(huì)。

這倒逼眾多不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)剝離盤活方面“兩極分化”：一方面房地產(chǎn)與商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目剝離盤活工作搶著做，因?yàn)檫@類資產(chǎn)盤活相對簡單，只需引入相應(yīng)設(shè)計(jì)施工機(jī)構(gòu)將爛尾樓蓋完出租或轉(zhuǎn)賣，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值即可；另一方面企業(yè)生產(chǎn)線或技術(shù)盤活“少人問津”，因?yàn)檫@不但需要專業(yè)的產(chǎn)業(yè)整合能力，還需要他們苦口婆心說服各債權(quán)人時(shí)刻“以拯救企業(yè)的大局為重”。

記者多方了解到，在引入產(chǎn)業(yè)投資者存在難度的情況下，個(gè)別不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)曾考慮過自建產(chǎn)業(yè)整合團(tuán)隊(duì)，但很快打消這個(gè)念頭。原因一是組建產(chǎn)業(yè)整合團(tuán)隊(duì)開銷極高，負(fù)擔(dān)不起；二是當(dāng)前整個(gè)團(tuán)隊(duì)將大部分時(shí)間都花費(fèi)在如何避免踩雷與說服各債權(quán)人達(dá)成資產(chǎn)重整共識方面，根本沒有剩余精力推進(jìn)產(chǎn)業(yè)重組業(yè)務(wù)。

“其實(shí)，產(chǎn)業(yè)重組能創(chuàng)造的不良資產(chǎn)處置利潤相當(dāng)可觀。”郭海直言。此前有家負(fù)債累累的地方鋼鐵企業(yè)希望他們能協(xié)助剝離一條高端鋼板生產(chǎn)線進(jìn)行技術(shù)升級，進(jìn)而帶動(dòng)企業(yè)恢復(fù)造血功能解決債務(wù)問題。他們經(jīng)過市場調(diào)研發(fā)現(xiàn)，這條高端鋼板生產(chǎn)線若通過技術(shù)升級，的確能創(chuàng)造不少訂單，但由于團(tuán)隊(duì)缺乏產(chǎn)業(yè)背景人士，根本不知道技術(shù)升級過程的施工安全問題如何解決，導(dǎo)致相關(guān)資產(chǎn)剝離盤活進(jìn)展緩慢。

在他看來，這也是當(dāng)前國內(nèi)不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)與歐美同行的最大差距之一，歐美大型不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)都擁有一支逾百人的產(chǎn)業(yè)重組團(tuán)隊(duì)，能對困境企業(yè)產(chǎn)業(yè)整合重組前景開展全方位調(diào)研了解，梳理出技術(shù)、產(chǎn)品、銷售、管理等方面的薄弱環(huán)節(jié)，并給予可操作的解決方案，帶領(lǐng)企業(yè)資產(chǎn)盤活并獲取巨大的收益。

創(chuàng)新有待司法“配合”

記者多方了解到，盡管挑戰(zhàn)重重，不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)還是找到多種解決方案化解其中的操作痛點(diǎn)。

比如部分地方AMC引入企業(yè)托管機(jī)制，即對出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)的企業(yè)采取托管運(yùn)營方式，一方面能全面了解企業(yè)債務(wù)狀況，令隱性債務(wù)無所遁形，另一方面能提前介入，找到有價(jià)值資產(chǎn)進(jìn)行快速剝離盤活。

此外，個(gè)別不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)還引入公益?zhèn)Ｊ剑磳Ь称髽I(yè)所擁有的爛尾樓資產(chǎn)擁有最先償還優(yōu)先權(quán)的情況下，投入資金恢復(fù)施工建造，幫助爛尾樓搖身變成優(yōu)質(zhì)樓盤進(jìn)行出售或出租，令所有債權(quán)人都有機(jī)會(huì)獲得更高的資金返還額度。

“不過，這些新的解決方案要實(shí)現(xiàn)推廣普及，還有不小的難度。”一位熟諳不良資產(chǎn)處置的律師向記者透露，以公益?zhèn)Ｊ綖槔诮愕貐^(qū)相當(dāng)流行；但在西部地區(qū)，不少地方法院對此相當(dāng)陌生，且當(dāng)?shù)貍鶛?quán)人擔(dān)心公益?zhèn)Ｊ綍?huì)令他們利益受損，也不同意當(dāng)?shù)胤ㄔ阂牍鎮(zhèn)Y金進(jìn)行有價(jià)值資產(chǎn)剝離盤活。

在企業(yè)托管階段，不少地方法院對企業(yè)隱性債務(wù)的認(rèn)定存在“偏差”，也會(huì)導(dǎo)致不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)對困境企業(yè)債務(wù)梳理估算造成巨大的壓力。其中最常見的，就是地方債權(quán)人突然拿著蓋有企業(yè)公章的欠條追債，但不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)在了解詳情后認(rèn)為其中可能存在“蘿卜章”、或企業(yè)個(gè)人私下使用單位公章對外借款牟利，但在地方法院調(diào)查判決階段，由于法院方面無法了解到這些“欠條”背后的故事，只能認(rèn)定企業(yè)公章有效并將它們納入企業(yè)債務(wù)里。

“我們因此輸?shù)袅撕脦讉€(gè)官司。”這位律師向記者透露，這導(dǎo)致企業(yè)債務(wù)規(guī)模大幅超過預(yù)期，不得不暫緩相關(guān)資產(chǎn)托管處置進(jìn)程，此外個(gè)別新債權(quán)人對原先資產(chǎn)剝離盤活方案存在異議，也導(dǎo)致相關(guān)資產(chǎn)運(yùn)作陷入停擺。

令他更加傷腦筋的是，有時(shí)地方法院判決的差異性，也會(huì)導(dǎo)致相關(guān)資產(chǎn)重整進(jìn)展陷入新麻煩。比如困境企業(yè)一筆價(jià)值1000萬元的資產(chǎn)，可能分別抵押給三個(gè)債權(quán)人，第一順位債權(quán)人有600萬元額度，第二順位債權(quán)人有300萬元額度，第三順位債權(quán)人有100萬元額度，在通常情況下，考慮到債務(wù)兌付違約所產(chǎn)生的罰息等額外費(fèi)用，第一順位債權(quán)人最終可以拿到800萬元償還額（包括罰息等其他費(fèi)用開銷），第二順位債權(quán)人只能拿到200萬元償還額，而第三順位債權(quán)人則拿不到一分錢。

然而，個(gè)別地區(qū)法院裁定按照6:3:1進(jìn)行資產(chǎn)分割償還，令第一順位債權(quán)人相當(dāng)不滿，要求相應(yīng)資產(chǎn)重整方案必須推倒重來以維護(hù)自身權(quán)益。

“后來地方高院對此做出最終判決，仍然按通常情況進(jìn)行兌付，總算讓第一順位債權(quán)人不再推翻原先的資產(chǎn)重整方案，但第二、第三順位債權(quán)人又覺得錢少了，也開始鬧情緒。”他無奈表示。其實(shí)，有時(shí)地方法院也很無奈——盡管他們注意到一些困境企業(yè)管理方明顯勾結(jié)第三方機(jī)構(gòu)“轉(zhuǎn)移”企業(yè)有價(jià)值資產(chǎn)牟利，但由于操作流程合規(guī)，也只能“聽之任之”。

比如一家困境企業(yè)管理層將一條重要生產(chǎn)線按每年1萬元借給外部第三方企業(yè)20年，但事實(shí)上這條生產(chǎn)線市場租金至少6萬元，但由于合同流程合規(guī)操作，地方法院明知其中存在“賤賣不良資產(chǎn)”嫌疑，也無可奈何。

華東政法大學(xué)法學(xué)院副教授周珺向記者表示，目前相關(guān)部門也注意到這些問題，正在著手優(yōu)化完善法律法規(guī)。比如民法典草案擬規(guī)定，抵押資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓無需再通過抵押權(quán)人同意，此外不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)行使抵押權(quán)，可能并不需要再先辦理抵押權(quán)變更登記流程等。此前擔(dān)保法規(guī)定，對擔(dān)保方式?jīng)]有約定的，一律推定為連帶責(zé)任，但現(xiàn)在若沒有約定的，則被視為一般保證。如此相關(guān)不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)在獲得困境企業(yè)抵押資產(chǎn)處置權(quán)后，進(jìn)行相關(guān)資產(chǎn)盤活操作會(huì)變得更加便捷。

在上海山田律師事務(wù)所執(zhí)行主任姚華看來，這些新政能否快速落地，得看地方政府與當(dāng)?shù)厮痉C(jī)關(guān)的推進(jìn)步伐。事實(shí)上，不良資產(chǎn)具有很強(qiáng)的地域化特征，不良資產(chǎn)處置的好與壞，風(fēng)險(xiǎn)化解的好與壞、快與慢，主要取決于機(jī)構(gòu)對當(dāng)?shù)厝宋沫h(huán)境、司法環(huán)境、政企關(guān)系等方方面面的了解，是一項(xiàng)“接地氣”的工作。

“最理想的狀況，是不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)協(xié)助企業(yè)多集中一些力量開展自救、債權(quán)人多分擔(dān)一些債務(wù)壓力、貸款銀行多承擔(dān)一些削減額度、政府政策再突破一點(diǎn)，產(chǎn)業(yè)投資者多貢獻(xiàn)一些專業(yè)力量，從而多方合力拯救企業(yè)。”一家地方AMC副總經(jīng)理坦言。

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